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要约收购陷停牌围城 监管如何填补制度真空

来源: 网络整理 | 2017-08-02 14:36 | 人气: 次    

  目前A股市场交易规则日渐完善,也越发成熟。收购行为日趋活跃,控制权争夺的情况频繁出现。夺权的方式有很多,二级市场“举牌”、要约收购、协议收购等是取得上市公司控制权的主要途径。在股权分置时代,绝大部分上市公司的收购是通过协议受让非流通股进行的。随着全流通时代到来,通过要约收购或“举牌”方式获取上市公司控制权已越来越多。

  从收购方式看,要约收购更加公平、透明、合规。在借壳或协议转让交易等模式下,获得控股权溢价的一般只有控股股东,而要约收购则给予了中小股东平等的控股权溢价,无疑是最光明磊落的优胜劣汰方式之一。“与通过二级市场爬行增持相比,要约收购成本可控,且对上市公司股价影响相对较小,溢价要约的方式也较易获得中小股东的支持。对于一些拥有优质资产但管理层长期不作为的上市公司而言,要约收购有望为其带来经营效益的显著提升。”多位投行人士表示。

  近年来,A股市场要约收购数量逐年增多。根据沪深交易所披露,2003年至2015年的13年间,两市发出的要约收购合计68起,年均5.23起。2016年为7起。而进入2017年以来,上半年沪深两地已有8家公司被要约收购,另有4家公司要约收购方案正在推进中。

  目前最受市场关注的要约收购莫过于爱建集团和ST生化。被收购方均以停牌作为防守措施。爱建集团于4月17日由于举牌事件停牌,收购方的要约收购报告书等材料于5月15日送达爱建集团。最终在停牌三个月之久后,直到7月18日,均瑶集团与广州基金、上海工商界爱国建设特种基金会签署《战略合作框架协议》,至此双方最终选择了和解。

  此前双方一直胶着在股票停牌期间是否能实施要约收购的争辩中。有法律人士表示,上述两方之所以要在“股票停牌期间是否能实施要约收购”这一点上频繁交锋,很重要的原因之一便是《证券法》、《上市公司收购管理办法》等法规并未对此作出明确解释,而从实际操作上来看,这对股权争夺双方又至关重要。

  浙民投天弘要约收购ST生化是完全市场化的典型要约收购案例,收购双方均为民营资本,这与爱建集团案例中收购双方均有国资背景的情况不同。目前ST生化正在重大资产重组停牌,收购方浙民投天弘处在被动的等待状态。与爱建集团的另一区别是,根据深交所在7月7日晚间的新闻发布会中对事件的阐述,就监管机构的官方发声来看,ST生化似乎是“要约在前,停牌在后”。

  需要提及一点的是,2014年之前《上市公司收购管理办法》规定实施要约收购需要获得中国证监会的核准。2014年,在国务院简政放权的大背景下取消了该项审批制度。自此,要约收购成为完全市场自主的行为。而爱建、ST生化案例则似乎表明,在停牌期间的要约收购仍然需要获得监管部门的同意。

  爱建收购案给我们的启示:停盘期间能否进行要约收购相关规则,需要监管层尽快明确完善。ST生化案给我们的思考:在停牌反收购显然有效的情况下,如何界定上市公司的忽悠式重组和真重组以及相应的监督管理?

  资本市场的核心价值就是优胜劣汰,通过“无形的手”实现最合理的资源配置。理论上来说,控股权转移的过程中,通过要约收购的方式,控股权溢价才能平等的归属于所有的上市公司股东。要约收购最大的优点在于其对上市公司内部管理层及大股东的监督作用,而收购实施过程中却遭到管理层及大股东的抵抗。 

  在现有的制度框架下,如果有收购人对上市公司发出要约收购,而上市公司管理层及大股东由于掌握信息披露权能够通过“筹划”重大资产重组并停牌的方式,在规则上阻止要约收购,那么要约收购在A股市场实现难度和操作成本十分巨大,A股的要约收购将名存实亡。合规式停牌的不合理使用,是监管层亟待解决的难题。

  事实上,部分所谓“筹划重大资产重组”的停牌理由,最终成为“虚晃一枪”。这也成为近期多家上市公司复牌后遭遇跌停的主要原因。

  以神州数码为例,7月18日公司公告称,交易各方未能在核心交易条款上达成一致意见,经协商一致决定终止交易。公司股票复牌后连续两个交易日跌停,短短四个交易日股价重挫近三成。同样,东诚药业、紫光国芯等10余只个股不约而同地出现了复牌当天跌停的情形。

  近日证监会新闻发言人称,下一步将坚持依法全面从严监管理念,不断完善上市公司停复牌制度,强化证券交易所对上市公司停复牌的一线监管,在保障停复牌功能的顺畅发挥的同时,引导上市公司审慎行使停牌权利,维护市场交易的连续性和流动性。